摘要：股票配资利息
1、溢价红利：泽璟制药拥有国内少见的创新药研发体系，已有 3 款产品上市、14 条管线推进，且核心产品属同类首创，A 股市场给予了较高的创新药溢价。
2、盈利期尚未到来：公司连年亏损、现金流转负、资产负债率攀升至六成以上，可能持续亏损，股东连续 5 年未分红。
科创板首家"三无"上市公司的故事走到第六年，泽璟制药的命运再度来到新的转折点。
近日，泽璟制药突然公告称，公司将启动 H 股发行计划，准备在香港联交所挂牌，但上市时间还远未确定。
引发市场关注的是，泽璟制药几乎同时宣布注销美国子公司，但又在上市计划里明确要实施国际化战略、进行海外业务布局。一边注销，一边布局，泽璟制药或许需要向投资人明确海外项目的具体计划，才能赢得资本市场信任。
此外，由于连年亏损，泽璟制药已经连续 5 年未分红，其港股上市的估值基础能否稳固，还有待观察。
01 主打创新药却连续缩减研发支出
三季报显示，泽璟制药营收增长至 5.93 亿元，同比增长 54.49%，但仍亏损 9342 万元。泽璟制药表示，由于多纳非尼片仍需持续投入团队扩建和市场拓展等费用、重组人凝血酶和盐酸吉卡昔替尼片获批时间短且尚在市场准入阶段，以及其它产品还处于上市申请或研发阶段需要较大研发投入，因此公司尚未盈利且存在累计未弥补亏损。
泽璟制药还强调，未来一段时间，公司将存在累计未弥补亏损，并可能持续亏损。
泽璟制药成立于 2009 年，是一家专注于肿瘤、出血及血液疾病、免疫炎症性疾病等多个治疗领域的创新型制药企业。
2020 年，泽璟制药以 A 股市场首家"无产品、无收入、无利润"的身份在上交所科创板上市，曾被戏称为"三无企业"。
公司财报显示，泽璟制药已上市和主要在研药物管线共有 14 款，已上市的包括甲苯磺酸多纳非尼片、重组人凝血酶、盐酸吉卡昔替尼片 3 款药物，但多纳非尼片和盐酸吉卡昔替尼片合计还有 7 种适应症已经处于临床期或 NDA/BLA 阶段。
其中"甲苯磺酸多纳非尼片 " 目前主要用于治疗晚期肝细胞癌、甲状腺癌，这既是首个国产氚代药物，也是首个国产肝癌一线靶向药，两大适应症分别于 2022 年及 2023 年纳入医保目录；盐酸吉卡昔替尼片暂时只用于治疗骨髓纤维化 ( MF ) ，也是首个获批用于治疗骨髓纤维化的国产 JAK 抑制剂类创新药物，但还处于获批上市之后的医学教育和推广阶段。
但受限于创新药的巨额研发成本、商业成本等原因，泽璟制药科创板上市至今仍持续亏损。
从 2020 年上市到 2024 年，5 年间泽璟制药的营收增从 2766 万元一路增长到 5.33 亿元，5 年翻了近 20 倍。
但持续增长的营收仍无法让公司实现盈利，2020 – 2024 年泽璟制药的净利润分别亏损 3.19 亿元、4.51 亿元、4.57 亿元、2.79 亿元和 1.38 亿元。
创新药企往往因为高额的研发投入而拖累净利润指标，尤其是主要产品上市之前，但泽璟制药近年来的研发费用已经在持续下降，反而销售费用却连续增长。
2020 年至 2024 年以及 2025 前三季度，泽璟制药的销售费用分别为 3507 万元、1.4 亿元、2.28 亿元、2.51 亿元、2.71 亿元和 3.32 亿元，而同期研发费用则分别为 3.14 亿元、5.09 亿元、4.98 亿元、4.96 亿元、3.88 亿元和 3.03 亿元。
可见，如果按照这一趋势发展，未来泽璟制药的销售费用或将超过研发费用支出。
02 四大机构股东影响股价？
泽璟制药在 A 股市值表现不错，上市时发行价 33.76 元，当日收盘价 74.59 元，市值达到 179.02 亿元，资本市场的认可主要来自其创新药研发实力。
上市之后，泽璟制药的股价在 2022 年出现大幅大跌，一度从 2020 年超 120 元跌至 21.68 元 / 股的低谷，但随之一路拉涨，截至 2025 年 7 月份，其股价一度冲到 134.17 元 / 股，但近期泽璟制药股价又出现下行趋势，截至 11 月 20 日收盘价 102.8 元 / 股，总市值约 272.1 亿元。
但由于泽璟制药迟迟未兑现盈利，股东也无法获得分红。数据显示，泽璟制药已经连续 5 年未派现，这或使其港股上市的估值基础欠缺稳固性，市场能否给出预期中的折价窗口，是这一次上市能否顺利推进的关键。
此外需要注意的是，泽璟制药是 A 股罕见的"机构定价型"股票，其股价与四位公募基金经理的持仓变动联系紧密：中欧基金葛兰、工银瑞信赵蓓、汇添富张韡、富国基金赵伟。
据东方财富网数据，截至 2025 年 9 月 30 日，上述四大基金分别是第五、第六、第七和第九大股东，持股比例分别为 2.67%、1.78%、1.67% 和 1.37%。
在今年 10 月公司股价出现" V 字大震荡"的两天内，市场大量关注点都集中在机构是否在悄然调仓。
此外需要指出的是，今年 4 月，泽璟制药又启动定增融资，计划融资总额不超过 3 亿元且不超过最近一年末净资产 20%，授权期限为自 2024 年年度股东大会通过之日起至 2025 年年度股东大会召开之日止。但该议案尚需提交公司 2024 年年度股东大会审议通过。
泽璟制药明确称，这次募集资金主要是用于补充流动资金，其股东股权或将再次发生变动。
投资人对泽璟制药 IPO 的判断也并不一致，部分卖方机构依旧乐观，认为公司拥有同类最优潜力产品，特别是 ZG006、ZG005 等三抗与双抗品种，在全球范围都属于稀缺赛道。
但另一种观点认为，泽璟制药的核心收入仍然来自国内医保谈判后的降价药品；销售费用连续多年占营收的 50% 以上；研发投入反而连续三年下降；海外战略逻辑存在明显断层；收购的美国公司 Gensun 的折返式清算，说明国际化路径并不顺畅。
港股投资人尤其关注"商业化能力"，而泽璟制药现在的商业化效率能否打动资本？
03 一边注销海外公司刚注销，一边重提海外布局
泽璟制药在公告明确表示：港股 IPO 主要用于国际化战略、海外业务布局、建立国际品牌。
但需要指出的是：2020 年至 2024 年，泽璟制药几乎没有海外收入，2025 年上半年境外收入为 0 元。此前标志性的海外布局——子公司美国 Gensun 已经被注销。
注销美国子公司 Gensun BiopharmaInc. 的公告几乎是和赴港上市的公告同步发出，泽璟制药表示，该子公司主要负责抗体药物的分子设计、新分子的部分体外实验筛选等早期探索性研究工作。而相关抗体研发的绝大部分工作均由泽璟制药负责实施，包括抗体 CMC 全部工作及临床前药理毒理研究、临床研究等。截至目前，泽璟制药已完成了大分子抗体技术平台的整合和完善。
GENSUN 成立于 2016 年 2 月 3 日，是一家研发世界先进蛋白质药物的肿瘤免疫治疗公司，由泽璟制药通过全资子公司泽璟控股有限公司（简称"香港泽璟" ）100% 控股，但后来有一部分股权被稀释出去。
直到 2024 年，泽璟制药表示，香港泽璟落实收购 GENSUN 股份，以 3288.87 万美元收购 GENSUN 的 36.43% 股权，交易完成后对该子公司的持股比例升至 92.17%，对外宣称对 Gensun "充满信心"。
但实际情况却是，GENSUN 近年经营状况不佳，2024 年亏损 480.06 万美元，2025 年前三季度又亏损 438.20 万美元，且连续两个时间段营业收入均为 0，截至 2025 年 9 月 30 日净资产已为 -952.28 万美元。
短短一年多时间就从高价收购到宣布注销，这是泽璟制药海外战略最戏剧性的转折。
泽璟制药还表示，本次注销全资子公司系出于公司的整体经营规划，将有效降低管理运营成本，提高研发效率，优化组织架构。通过这一举措，公司相信将更好地运用抗体技术平台，更好地保护知识产权，建立更具临床价值的产品管线。
清算注销过程中，Gensun 所有研发工作将由泽璟制药和子公司核心人员持续推动，清算后财产将全部分配给公司泽璟制药；同时，Gensun 研发人员将与公司研发团队进行整合，优化组织架构。
一方面公司告诉市场——我们要全球化、要去海外打仗；另一方面，唯一的海外子公司刚被清算，且财务报表显示其收入长期为零、连续亏损。泽璟制药要对投资人说得可能要比公告上更详细才行。
另外值得关注的是，截至 2025 年前三季度，泽璟制药经营性净现金流为净流出 1673 万元，同比下降 125.11%；总负债超过 18 亿元，资产负债率升至 61.87%，显著高于行业均值（34%~35%）。对一家仍在大规模研发投入、销售费用高企的创新药企来说，这种现金流形态需要警惕。
泽璟制药需要准备足够的资料来向投资人证明，这次"港股上市募资"是真需求，而不是"补血"。
此外值得玩味的是，泽璟制药近五年虽持续亏损，但高管和大股东的财务收益却在稳步增长：实控人盛泽林薪酬从 2018 年的 83 万增长到 2024 年的 288 万：公司未盈利，但薪酬结构没有降级；大股东未出现大规模分红，但通过股价上涨也实现了账面财富增长
回顾泽璟制药上市以来的融资历程，其 2020 年 IPO 募资 20.26 亿、2021 年定增约 12 亿、未来港股再融资，这些都在为公司和实际控制人的控股地位与经营稳定提供资金支撑。
虽然没有明确的"套现"，但股东的收益、公司连续亏损之间的反差，仍然引发大量讨论。
泽璟制药的下一次跃迁不再取决于故事，而是取决于关键产品 ZG006、ZG005 是否真正能商业化、港股市场是否愿意为一个尚未盈利的公司再次买单？
泽璟制药曾经以"三无上市"创造资本市场奇迹股票配资利息，如今要用"真商业化能力"决定未来。
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